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海通姜超:宽松格局持续 拥抱债券市场慢牛行情

来源:未知 作者:未知 人气: 发布时间:2018-05-17
摘要:事件:4月17日晚,中国央行发布公告下调部分金融机构存款准备金率1个百分点以置换中期借贷便利。我们的观点是:宽松格局持续,拥抱债市慢牛。 央行下调部分金融机构存准率。中国人民银行决定,从2018年4月25日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商

  事件:4月17日晚,中国央行发布公告下调部分金融机构存款准备金率1个百分点以置换中期借贷便利。我们的观点是:宽松格局持续,拥抱债市慢牛。

  央行下调部分金融机构存准率。中国人民银行决定,从2018年4月25日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点;同日,上述银行将各自按照“先借先还”的顺序,使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利(MLF)。

  改变操作结构,维护资金稳定。2015年以来,央行通过外汇占款投放基础货币的方式面临挑战,本应连续降准加以对冲,但降准操作会加大汇率贬值压力,且信号意义较强。于是央行从16年3月后未再普遍降准,而是更多采用逆回购、MLF等工具补充基础货币,但这些工具需要央行频繁续作,总会存在供需错配情况,再加上财政存款的扰动,近两年资金面波动明显加剧。当前人民币汇率趋于稳定,采用降准投放长期资金、减少短期工具操作,有助于未来资金面的稳定。

  不是大幅放水。根据央行的测算,本次降准实际向市场净释放增量资金约4000亿元,考虑到4月中下旬的缴税因素,以及央行后续根据资金面情况可能减少公开市场投放,预计本次降准对资金面整体影响仍偏中性。所以尽管本次降准幅度高达100BP,但不同于以往的是,这并不是一次大幅放水。当前我国经济增长在逐步从高速度向高质量转变,在去杠杆、防风险的政策背景下,央行也不具有大幅放水的基础。

  但宽松格局持续。今年金融严监管仍是主要基调,表外转表内、非标转标的需求增加。但存款增加也增加了对法定准备金的需求,而贷款增长则会消耗银行资本金,所以市场会出现资金缺口。在存款利率上浮背景下,本次降准有助于减缓银行负债端成本走高的速度,也传递出央行未来仍会继续呵护资金面的信号,货币宽松、广义信用收紧将是今年主旋律。

  拥抱债市慢牛。今年以来,去杠杆背景下社融增速大幅下滑,再加上经济下行压力逐步体现,资金需求减少;而存款准备金率下调增加资金供给,意味着资金供需继续改善。建议拥抱债市慢牛,增加利率债和高等级信用债配置。

  第一、央行下调部分金融机构存准率。

  中国人民银行决定,从2018年4月25日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点;同日,上述银行将各自按照“先借先还”的顺序,使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利(MLF)。

第二、改变操作结构,维护资金稳定。

  2015年以来,央行通过外汇占款投放基础货币的方式面临挑战,之前外占急剧增加时需要加准控制资金供给,而当外占下降时央行理应降准来对冲,所以15-16年央行曾五次普遍降准。但是16年3月后央行未再普遍降准,这一点当时央行在货币政策执行报告中有过解释,因为降准操作会加大汇率贬值压力,且传递的信号意义较强。

  为了弥补外占减少带来的资金缺口,央行之后更多采用逆回购、MLF、PSL等工具补充基础货币,但这些工具需要央行频繁续作,总会存在续作、投放节奏与市场需求不一致的情况,导致资金供需错配。再加上财政存款的扰动,近两年资金面波动明显加剧。当前人民币汇率趋于稳定,央行采用降准释放长期资金、减少短期工具操作量,货币政策操作结构的这一改变有助于未来资金面的稳定。

  无论是存款利率的进一步放开、基准利率指导意义的淡化,还是公开市场操作利率向市场利率逐步收敛,以及本次降准置换短期操作工具,均意味着央行货币政策调控方式更加市场化,也有助于市场预期的稳定。

第三、不是大幅放水。

  根据央行的测算,本次降准释放资金约1.3万亿,其中4月25日操作当日金融机构需偿还MLF消耗约9000亿元,因此实际向市场净释放增量资金约4000亿元。考虑到4月中下旬的缴税因素,以及央行后续根据资金面情况可能减少公开市场投放,预计本次降准对资金面整体影响仍偏中性。

  所以尽管本次降准幅度高达100BP,但不同于以往,这并不是一次大幅放水。当前经济虽有下行,但新经济贡献增加,经济增长在逐步从高速度向高质量转变。在去杠杆、防风险的政策背景下,央行也不具有大幅放水的基础。随着央行货币政策从数量型向价格型的转变,未来考察货币政策态度,重点并不在央行操作了多少量,而更应关注以DR007为代表的市场利率的变化。

  第四、但宽松格局持续。

  但是本次降准操作仍然传递出央行未来会继续呵护资金面的信号。今年金融严监管仍是主要基调,表外转表内、非标转标的需求增加,近期央行或进一步放开存款利率管制,有助于银行表内吸收存款,但存款增加也增加了对法定准备金的需求(在表外以理财形式存在时并不消耗准备金);而表内贷款增长则会消耗银行资本金,所以整体来看这一过程中,市场会出现资金缺口。本次降准释放银行存在央行的低成本资金,替换相对高成本的公开市场操作工具,在存款利率上浮背景下有助于减缓银行负债端成本走高的速度;也意味着未来央行仍会继续呵护资金面,甚至不排除未来继续采取降准“置换”的操作,货币宽松、广义信用收紧将是今年主旋律。

第五、拥抱债市慢牛。

  今年以来,去杠杆背景下社融增速大幅下滑,从17年底的12%大幅降至18年3月的10.5%,再加上经济下行压力逐步体现,资金需求减少;而存款准备金率下调增加资金供给,意味着资金供需继续改善,市场利率有望继续下降。建议拥抱债市慢牛,增加利率债和高等级信用债配置。

责任编辑:未知

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